吴向宏：地方债发行也应尊重市场机制

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最近已经有若干地方债券“破发”甚至出现首日“零成交”。老实说，这个结果丝毫不出我意外。地方债发行一开始就不够尊重市场机制，带有浓厚的计划分配色彩。官方公开承认，发债额度的分配是向中西部倾斜的。但恰恰这些地方的财政收入来源成疑，偿债能力有限，债券利率又定得偏低，自然不会受投资人欢迎。而那些财政实力雄厚的地方，尤其是沿海省份，却没有分配到与其经济实力相当的发债额度。



有人可能争辩说，财政政策向中西部倾斜，是为了扶持不发达地区，是既定国策，何错之有？我的回答是：错就错在此次地方债发行，目标不是要消除地区贫富差异，而是为了应对金融危机而推出的“救市”措施之一；它本来就不是一项福利政策，而是一项经济刺激政策。它更应当尊重市场规律，注重发挥那些经济较发达地区的作用。这就像一支军队，士兵的身体素质有强有弱。平时练兵你应当多照顾体质弱的，向他们倾斜。真到发生危及情况，要上战场的时候，你还是应该把最好的装备交给素质最强的那些士兵，才能最有效地打好仗。



为什么说地方债发行是应对金融危机的一个重要措施呢？我在两个多月前的一篇文章中分析过：中国目前之所以没有受到金融危机的重大直接冲击，关键在于（1）中国政府用财政作为后盾，用一些刚性的制度安排，硬生生顶住了金融危机；以及（2）中国政府通过巨量的财政支出，短时间向市场注入大量资金，刺激了经济活动。因此，最终我们能否一直免遭金融危机之害，我们的经济能否真地像很多专家预言的那样很快复苏，很大程度上取决于我们的财政状况。



财政实力不仅仅直接关系到中国还有没有能力继续扩大政府公共开支，来刺激经济，而且对私人领域的投资和金融活动，都是一个极为核心的因素。在中央层次上，财政稳定与否，关系到人民币的币值稳定。我从一年多以前，就开始呼吁人民币停止升值，其原因就是虽然目前表面上人民币还有升值压力，但从中长期看，人民币其实有相当大的贬值可能。今后一年，人民币如果继续升值，则将来的预期贬值幅度就会更深、更大。如果同时期的中央财政收入停滞甚至严重减收，预示中央财政可能巨额赤字，那么，人民币贬值的预期就会变得十分急迫。中国现在有巨额外资存量，一旦上述情况发生，就可能触发外资大规模流出并使得人民币进入恶性贬值阶段。因此，稳定中央财政就是稳定信心，是中国安然渡过全球经济危机期的一大要件。



在地方层次上，地方财政目前很大程度上是在吃土地饭。高涨的地价和随之轻轻松松到手的大量财政收入，不但让一些地方政府养成卖地依赖症，也把房地产业的投资人和消费者双方都“套牢”在高地价、高房价上。我不久前曾说过，目前房地产业已经成为的一块心病，成为经济复苏中的一个尴尬领域。政府陷入了两难：如果不“救市”，任房价下跌，那么全国五万多地产商代表的数万亿民间资本就大受打击，民间资本投入这部经济引擎就会难以启动；如果“救市 ”，把房价托起来，那么消费者就会大伤元气，将损及消费支出这部经济引擎。唯一的解围办法，就是政府让利，使房产商和消费者双双能够解套。可是，如果地方财政没有其它来源，它又怎么可能在土地方面让利呢？



而地方和中央财政又是紧密互动的。在中国的体制下，说到底，地方财政窟窿最终恐怕都得中央来买单。而中央财政的多数项目，也离不开地方的支持和配套。从目前的情况看，地方财政面临的风险最大。根据审计署一周前刚发布的报告，在这轮经济刺激政策下新增的投资项目中，中央投资资金平均到位率为94%，而地方配套资金到位仅为48%。有人把这种现象一语道破，就是地方政府其实“很差钱”。这一情况若不及时扭转，则中国大规模经济刺激政策取得的阶段成果，就很可能是暂时性的、不稳定的，随时可能失去。



因此，作为一项短期的经济刺激政策，目前极有必要重新审视地方债额度的分配方式，或者重新增加发债额度。尤其是受金融海啸直接冲击最大的沿海外向型省份，是中国抗击此次全球经济危机的最前线，我实在不懂为什么不给它们较高的发债额度？这些省份其本身经济规模和财政收入规模又比较大，像广东GDP高达3.5万亿，地方财政收入3千亿，完全具备发行千亿规模以上债券的能力。



当然，作为长期的制度建设，还应当尽快引入地方债的评级机制，并推出不同年限、不同利率的债券，使之更符合市场机制。与此同时还需要继续深化中央和地方财政改革，使税源分配更为合理，地方税入更加稳定。这些就不是本文所能涵盖的了。

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