|
|
板凳
楼主 |
发表于 4-5-2009 21:25:50
|
只看该作者
Eric de Carbonnel: 美国基础货币毁灭性地增加了15倍
本文通过一路BBS站telnet客户端发布
http://www.peacehall.com/news/gb/finance/2009/04/200904031904.shtml
美国基础货币毁灭性地增加了15倍/Eric de Carbonnel
(博讯北京时间2009年4月03日 转载)
美联储正计划通过一些重大举措将资产负债表规模扩大一倍以上，从1.9万亿
美元增加到9月的4.5万亿美元。无论是赞同或关注美联储的意图，大多数评论家并
不明白真实的美国货币基础的规模扩大了多少，因为他们没有考虑到在国外循环美元。
至少有百分之七十的美国货币为外国持有，这意味着美国的货币基础远远小
于美联储的整体资产负债表。例如，2008年9月初，在美联储开始定量宽松之前的
真实的美国国内货币供应量。美联储网站公布的流通中的货币量为8330亿美元。这
意味着5830亿美元在国外流通（70%），2500亿美元在国内流通（30%）。由于银行
在联邦储备银行的存款准备金为120亿美元，因此到2008年9月为止国内货币基础是
2620亿美元。到2009年9月注入美国国内的基础货币是38180亿美元〔45000－5830
（国外流通的美元）－990（其它美联储负债部分的货币供应量）〕。
美联储资产负债表的扩张计划导致了15倍的基础货币供应量的增长（38180亿
除以2620亿）。这对美国货币来说是一个惊人的贬值！这意味着，2008 年9月时在
美国的一美元，现在联储将创造14倍多的美元！
15倍的货币增长将无法逆转
到今年9月，当美联储意识到它已经走得太远并试图扭转其资产负债表的扩张
时，这将是覆水难收。下面的现实情况将阻碍美联储控制货币供应量：
1）有毒资产充斥其资产负债表。扩大货币供应量是容易的。美联储所能做的
就是印刷美元去购买资产，却没有办法对其印刷和支出多少美元进行有效的限制。
收缩货币却复杂得多。为了收缩基础货币供应量，美联储要出售其资产并回
收流通中的美元。美联储能够收缩货币供应的额度受其资产负债表中资产的市值的
限制。由于美联储在试图恢复金融部门的健康的过程中买入了有毒证券，现在坐拥
数十亿美元的未实现损益。这些未实现损益意味着美联储几乎没有弹药可以使货币
供应量处于可控的范围内。
到今年9月，如果美联储希望逆转资产负债表的扩张，将货币基础从2620亿美
元收缩到38180亿美元，那么将需要卖出35560亿美元的的资产。然而，其资产的市
值将只值得其一小部分。
2）对美联储行为的政治约束。即使美联储努力收缩货币，很可能导致对其行
动的政治约束：
A) 打折卖出毒资产将使得美联储面临巨大的尴尬并破坏其权威。例如，去年
美联储拿出290亿帮助摩根大通收购贝尔斯登的毒资产时，它向美国人民保证，持
有这些证券直至到期，将纳税人的成本降到最低限度。如果美联储以一个灾难性的
折扣卖出贝尔斯登的毒资产，它会引发选民和国会议员的极大愤怒。
B) 以低于账面价值卖出资产将迅速导致美联储的所有者权益变负。美联储将
需要来自财政部的新债来充实资本金，这将增加美国的债务。
3) 如果美联储开始出售资产，其资产负债表扩张所得收益将尽失。美联储正
在积累有毒的抵押贷款支持证券，长期国债和其他资产，以解冻信贷市场和刺激经
济增长。出售这些资产将导致信贷市场和金融体系的崩溃，而这正是美联储一直拼
命阻止的。
利率上调的压力
上述问题中最重要的是，美联储将面临复杂的困境，即美国国债和其他美国
债券的收益率向上的压力。这种向上的压力可能会迫使美联储将国债货币化，这个
额度将远远超过它已经宣布购买的3000亿美元，这将使美联储控制货币供应量的任
何努力更加复杂化。以下是导致收益率走高的九大因素：
1) 海量供应的国债。财政部为了2009年的巨额赤字进行融资所出售的国债将
毫无疑问地迫使收益率走高。根本没有足够的买家来吸收这种国债供应。
2) 作为一种储备资产，国债在2009年将面临巨大的抛盘压力。人们错误地认
为国债可以作为避风港，因此看好国债。事实并非如此。这种逻辑忽略了一个事
实，即储备资产，如国债，在景气时储备，在不景气时卖出。联邦和国家机构将出
售国库储备。例如，联邦存款保险公司将出售国债偿还破产银行的储户存款，失业
信托基金将出售国债支付给失业人员。
国家和地方政府将出售国库储备。由于预算问题恶化，国家已经开始动用储
备。这些储备的大部分仍然存在，今年他们将被出售一空。银行和保险公司将出售
其国债损失准备金。金融机构已就去年同期的违约增长预期，建立其国债贷款损失
准备金。外国央行将抛售其外汇储备库。沙特、俄罗斯、印度、日本等国为了弥补
其赤字或避免本币贬值，均预计会卖出他们的美国国债。甚至中国为了调整其美元
储备，也将成为美国国债的卖家。中国政府已经发出了明确信号，它正从被动转为
主动管理其储备，并正在探索更有效的方式以动用储备来支持其国内经济发展。
3) 退休基金已不再流入美国国债。30多年来，由政府退休基金支持的国债不
断积累，帮助吸收了国债的供应。这种政府债务的积累确保了婴儿潮时代人们的退
休压低了美债收益率和基金赤字开支。截至2008年9月，最大的四大基金共持有3.3
万亿国债。
今天，由政府退休基金累积的国债已经结束了。婴儿潮一代开始退休，资金
外流增加，失业率上升，流入国债的资金被切断。更重要的是，这些基金积累的
3.3万亿美元国债产生了一个巨大的防止国债价格崩溃政治动机。面对国债的运
行，政治家将指示美联储将国债货币化，而不是去解释婴儿潮一代的退休储蓄都消
失了，单这点就将阻止美联储逆转其目前的资产负债表的扩张。
4) 信用违约掉期（CDS）市场去杠杆化将推高风险溢价。53万亿的CDS市场正
威胁着金融体系的偿付能力，其主要威胁是所有债务有巨大的风险溢价。风险溢价
抬高的原因在于以下的恐怖事件：1.25-6万亿美元的合成CDOs， 15倍杠杆比率的
恒定比例债务CPDOs，80倍杠杆比率的信贷衍生工具产品公司CDPPs，
由于这些杠杆投资工具卖出了大量的保险，CDS的保费急剧下降，使得公司的
债务似乎更安全，利率更低。53万亿的CDS市场创造了人为的债务低风险溢价。不
幸的是，现在钟摆正向相反方向运动，痛苦才刚刚开始。出于对政府违约的担心，
保险成本持续上升将破坏美元的信心。CDS市场告诉我们10年期国债的风险已比两
年前高100倍。
5)黄金套利交易平仓。美国货币供应的大规模扩展无疑将推动黄金价格高好
出几倍，并迫使黄金套利交易平仓。为了了解黄金套利交易平仓的威胁，有必要了
解美国和英国的金融机构是如何使自己陷在一个巨大的黄金空头头寸的，这些头寸
使得他们永远无法逃走。如下五个步骤使得华尔街不断重复走向毁灭。
第1步：华尔街拥抱了虚假的范式，“房屋价格永远不会下降”，“黄金是一个
遗迹文物”或“黄金处于一个长期的下跌趋势”，第2步：华尔街制造数十亿拥抱这个
虚假的范式... 美国/英国的金融机构通过制造抵押贷款并使其证券化取得了数十
亿美元费用。美国/英国的金融机构通过黄金套利交易赚取了数十亿。
精英金锭银行有机会向中央银行借入实物黄金，租赁利率为1 ％，然后到公
开市场上出售，并立即投资高收益的“安全”投资，获得巨大的利润。它似乎并不容
易。中央银行必须从他们的金黄挤压收益率。借款人必须出售黄金，再投资于收益
率为4 ％左右10年期美国国债，获得套利交易的回报。
第3步：在这个过程中制造一个灾难性的混乱，巨大的房地产泡沫，次级的
CDOs平方，资产负债表外的投资工具SIVs，等等 。
商业银行和投机者成为无处逃遁的黄金空头。约翰.哈撒韦在1999年的文章
《黄金金字塔》中描述了这些荒谬的空头。市场一直在认真地关注短缺的菜单。在市
场顿悟之前需要一些收尾。纸黄金和实物黄金之间不会有任何的和解，也没有和解
的意图直到逼空。疲软的信用分析和监管，以及纸黄金和实物黄金之间许多含糊不
清的联系，只有在黄金永远是保持下跌趋势的超级信心中才能清楚。信托和信心对
平衡依赖于三个关键性错误的黄金衍生产品金字塔至关重要：金矿储量=实物黄
金，黄金应收款=在手的黄金，金融市场会一帆风顺下去。信托只不过是一种心理
状态。
第4步：可怕的错误。次优抵押贷款借款开始违约，住房价格暴跌----1999年
关于黄金的华盛顿协议签署后黄金价格暴涨（欧盟中央银行同意限制黄金的销售/
租赁）。
雷阁.豪在他的关于中央银行面临的深渊的报告中描述了黄金的熊市陷阱。
1999年9月在华盛顿特区举行的国际货币基金组织和世界银行年会结束时宣布的华
盛顿协议限制未来五年用于期货和期权的黄金官方销售/租借额度，联系到欧元区
主要的中央银行对同年5月英国宣布拍卖黄金的反应，华盛顿协议造成了黄金价格
的急剧上扬。
没过几天，空头交割，黄金价格从265美元上涨几乎达到330美元每盎司。黄
金租赁费率上升到9 ％以上。这次暴涨令主要黄金被银行完全惊慌失措，当时的英
国央行行长爱德华.尔乔治描述了这次恐慌。如果黄金价格进一步上涨，我们期待
又一次的深渊。因此，中央银行不惜任何代价平息和管理黄金价格。控制黄金价格
是非常困难的，我们现在已经取得了成功。美联储和英格兰银行都非常积极地让黄
金价格下跌。尽管想方设法“让黄金价格受到控制”，美国/英国伦敦的金锭银行
（JP摩根，汇丰银行，等...）一直作为黄金空头存在至今。
第5步：美联储和英国尽一切力量“拯救金融系统”，苏格兰皇家银行纾困、贝
尔斯登纾困、房地美/房利美纾困、美国/英国的定量宽松......诸如此类
毫无疑问，黄金价格已经被抑制，但称这个过程是“阴谋”并不准确。美国和
英国对黄金价格的抑制可以更好地定性为一个绝望的掩盖。虽然黄金套利交易和黄
金抑制的副作用是降低利率，但从未达到这样的效果。希望维持利率也不足以推动
美联储和英国央行操纵黄金价格。唯一的威胁是美国/英国金融系统的彻底崩溃驱
动了对黄金的压制。解除黄金套利交易可能（和将会）把一些最大的美国/英国银
行拖下水（摩根大通，汇丰银行，等... ），这就是为什么必须不惜任何代价阻止
的原因。
远离任何形式的纸黄金：GLD（汇丰银行托管），黄金池和未分配的黄金账
户，黄金期货等... 这场危机结束前纸黄金投资是肯定会违约的。除了远离无处逃
遁的黄金空头部位，黄金套利交易也降低国债和其他美国债券的收益率，由于商业
银行通过出售从中央银行借来的黄金和其他裸空头部位而获得投资收益。
出脱黄金套利交易，购买实物黄金，平仓黄金空头头寸。当美联储开始将货
币基础扩大15倍（逻辑上黄金价格至少是今天的10倍），平仓黄金套利交易似乎迫
在眉睫。
6) 在国外流通的5800亿美元的回流。过去的三十年中，不断流出的5800亿美
元有助于降低美元利率。例如，如果100亿美元流出美国开始在国外流通，美联储
需要打印100亿美元以购买国债来补充国内货币供应。因此外国持有的5800亿美元
导致美联储购买5800亿的国债，因而美国债务需求在不断增加。
虽然海外积累的美元在过去是有利的，但今天流通在外国人手中的美元却构
成了威胁。随着美元替代货币越来越容易得到，海外美元的回流美国在快速增加，
主要替代美元的货币有：A) 正成为国际货币的人民币（译者注：中国央行通过与
周边国家或地区的货币互换，对美元储备产生了极大的挤出效应，这些国家或地区
的国际储备货币部分换成了人民币），B) 卡力吉, 一个可能有黄金支持的海湾国
家发起的新的货币（译者注：石油美元将被极大地挤出）， C) 有部分黄金支持的
欧元，D) 黄金
此外，美联储现在已经开始加速货币创造，可能会加剧大量持有美国货币的
外国人对通货膨胀的担忧。当持有美元的外国人的信心遭到削弱，他们将会把手中
的美元换成等价的替代品（人民币，欧元，黄金等... ），将大量的美元货币送回
美国。如果美联储不能减少货币供应来抵消回流的海外美元，通货膨胀的后果会导
致海外美元回流加速。
7) 利率衍生品的噩梦。利率衍生品所构成的威胁也许是迄今为止最大的，也
是最难理解的。首先要说明有关利率掉期市场的规模，据维基百科的解释：国际清
算银行报告称利率掉期全球场外衍生工具市场的最大组成部分。2006年12月场外利
率掉期名义金额是229.8万亿，增长了60.7万亿(比2005年12月增长了35.9%)。这些
合同占整个415万亿场外衍生工具市场的55.4 ％，根据同一消息来源，截至到2007
年12月该数字上升到309.6万亿。
利率掉期的增长创造了债券的需求，因为许多利率衍生品需要购买债券作为
对冲。罗布.科比在他的文章“虚幻利率”中揭示了这个真实的庞氏骗局。由于因为
债券交易隐含嵌入在这些利率掉期的交易中，因此创造了债券的需求。没有最终用
户需要这个产品－“为了交易而交易”创造了对债券的人为需求。这个操纵压低了真
实的利率水平。利率掉期最初制定是为了允许对手以利息支付流交换另一方的现金
流，管理固定或浮动的资产和负债，以及投机－复制那些暴露于风险利率变动的非
基金债券。前两项活动的增长依赖于对这些产品需求不断增长的最终用户。
JP摩根（花旗、美国银行）的利率掉期背书太大以至于已发行或现有的美国
政府债券都不足以充分对冲他们的头寸。这意味着对发行人来说，利率衍生工具无
耻地爆炸性增长压低了所有的长期利率，以确保所有的美国政府债券在以往任何时
候对买家都有吸引力。与此同时，黄金价格也被美联储指定的银行以黄金期货空头
的形式压制了，这些银行还从事主权中央银行的实物黄金租赁的经纪业务。吉布森
悖论认为，历史上，低利率会导致高金价，因此黄金价格必须被操纵。强势金价在
历史上就是弱势美元的代名词，而弱势美元意味着更高的融资成本或资本外逃。
与黄金套利交易一样，利率掉期产品的爆炸式增长通过创造债券需求而降低
了利率水平，我不确信这是否是阴谋的一部分。就我从信贷危机期间所看到的来
说，华尔街的奇才（制造次级CDO平方以及其它的恐怖产品）和美联储似乎更象孩
子玩炸药，而不是一个催生巨大阴谋的主谋。
利率掉期构成更大的威胁
除了创造人工需求债券，利率掉期市场构成的系统性风险超过了CDS市场，因
为其规模巨大，且每份利率掉期合同都可能导致无限的损失。
在货币崩溃中（伯南克增加15倍的货币供应量），利率紧随通货膨胀达到天
文数字的高度。恶性通货膨胀时隔夜贷款和利率达到5-6位数是常见的，而且，如
果发生在美国， “做空掉期” 的任何人（在利率掉期中的浮动利率付款人）会被全
部遗忘。至少是在CDS市场，对投资者的损失是有一定限制的。
8) 过度杠杆化的欧洲银行持有的8万亿美元的资产清算
在过去十年里，欧洲银行大幅增加了它们的美元资产，这有助于降低美国的
利率，吸收大部分的美国越来越多的债务。到2007年年中，他们的美元多头部位增
长到8000多亿美元，这8000亿杠杆化之后是持有8万亿美元的美国资产。这些美元
头寸的低资本充足率是银行监管机构可以接受的，因为欧洲银行被允许申请更多的
杠杆，只要他们购买的是评级为专用AAA级的证券。不幸的是，在过去18个月中，
我们已经知道AAA级并不总是AAA级。
当欧洲银行所购买的大量AAA级证券是国债，其中一些AAA级证券是优先级的
证券化贷款仍然明显接近欧洲银行的资产负债表，尽管它们的市值只有70美分。欧
洲银行面临的唯一问题就是持有美元的巨大的未实现损失。
另外一种损失就是美元基金。欧洲银行使用巨大的杠杆来购买有毒的AAA级资
产，这些资金来自于美国货币市场基金的贷款。雷曼违约后导致了些货币市场基金
大规模撤出，欧洲银行失去了数十亿美元的资金。如果欧洲银行被迫出售他们的8
万亿美元资产，这将使信贷市场崩溃，他们也不得不承受巨量损失。由于美联储誓
死防止美国金融系统崩溃，它已借给欧洲银行6000亿美元贷款，以使他们不必被迫
出售这些资产。与此同时，欧洲的银行接受了这6000亿美元因为他们不愿意承认那
些有毒的美国证券造成的损失。
这些过度杠杆化的欧洲银行接下来会发生什么？如果以历史为参考，美国金
融体系的前景是不乐观的。“当美国经济陷入衰退，美国银行收回贷款，导致德国
银行体系的崩溃”。
同样的事情会发生在2009年，除非角色逆转。这次是欧洲银行收回贷款、抛
售美元资产，导致美国银行系统的崩溃。为什么欧洲银行会出售美元资产？答案很
简单：担心美元崩溃。由于美联储将货币基础增加了15倍，等待受损资产恢复到初
值的策略将变得毫无意义：未来一年内美元可能失去十分之九的价值，等待70美分
的资产恢复到初值是毫无意义的冒险。
9) 通货膨胀预期。大萧条时期的经验已经令美国被凯恩斯主义思想主导，即
担忧通货紧缩。其结果是认为在目前的金融危机中通货膨胀预期是不存在的。然
而，对即使是最强硬的通缩主义者，美联储扩大货币基础15倍的最新计划应该停下
来。事实上有人担心，因为美联储周三的声明已导致了美元巨大的崩溃：美联储庞
大的货币扩张和美元的下跌将很快增加通货膨胀和通货膨胀预期。反过来这将对美
债收益率形成向上的压力。
结论
过去三十年中，美国的长期利率持续平稳下降。过去三十年稳步增长的美国
经济基本面现在正在变得更糟糕。例如，2006年美国的经常帐赤字几乎达到GDP的
百分之九，经济学家通常认为百分之四便是无法持续的。还有美国的长期预算赤字
和预计的大规模社会保障的不足。
更不可思议的，在过去6个月，经济面临解体和国债供应的大规模扩张，长期
国债的收益率一直在下降。世界的运作正好相反：当财务状况良好的借款人减少，
其利率应该上升。唯一合理的解释是，有些联合的力量人为地驱动利率下降。驱动
利率下降的这些力量在今天是威胁和问题，必须在金融危机结束前加以解决：美国
预算赤字，贸易赤字和大量持有的国债储备，CDS市场，黄金套利交易，流通在海
外的5800亿美元，欧洲银行积累的8万亿美元资产，利率掉期市场，凯恩斯思想主
导的美国经济和财政政策
原文链接：http://www.marketoracle.co.uk/Article9594.html。
--
|
|
发表于 4-5-2009 21:25:50
收藏
分享
支持
反对